文 | 吴怼怼
截至2026 年 4 月 15 日，特斯拉市值大约 1.43 万亿美元。
按我这套分拆法，特斯拉是"汽车 / 能源底盘 + FSD 软件 + Robotaxi 网络期权 + Optimus 机器人远期期权" 的混合体。我的三种情形点估值大致是：
保守：5380 亿美元
中性：1.34 万亿美元
最乐观：4.01 万亿美元
这意味着，现在的市场价格早就已经不是在按"车企"给估值了，而是在按"中性偏乐观"的 AI 兑现路径给价。
换句话说，给特斯拉定价，纯纯是看未来。短期股价当然仍会受交付和利润率影响，但决定特斯拉估值上限的，已经不只是卖车。
重点在于：2030 年之前，FSD 能不能继续放量，Robotaxi 能不能跑出商业网络，Optimus 能不能从概念机变成真正出货的产品。
先给现在的特斯拉称个重
看 2025 年底的财务底盘，特斯拉全年总营收 948.3 亿美元，其中汽车业务695.3 亿美元，能源业务127.7 亿美元，服务及其他125.3 亿美元；全年经营利润43.6 亿美元，归母净利润37.9 亿美元。
账上现金、现金等价物和短期投资合计440.6 亿美元，而债务和融资租赁合计约83.8 亿美元，资产负债表其实仍然很强。
全年交付163.6 万辆，但到 2026 年一季度，交付只有 35.8 万辆。这说明汽车主业当然还是大底盘，但单靠当前汽车利润水平，本身撑不起 1.4 万亿美元市值。
所以今天看特斯拉，最重要的是把它拆成四块：
第一块，是汽车 / 能源底盘。
第二块，是FSD 软件订阅与附加值。
第三块，是Robotaxi 网络。
第四块，是Optimus 人形机器人。
真正决定估值弹性的，不是第一块，而是后面三块。
FSD：已经不是故事，但也远没到完全自动驾驶
FSD 现在是特斯拉最接近"已验证 AI 资产"的部分。
截至 2025 年底，特斯拉披露的 Active FSD Subscriptions 为 110 万，这一指标包含一次性买断和月订阅，不含免费试用；其中月订阅在 2025 年翻倍以上。
但特斯拉自己也写得很清楚：需要驾驶员主动监督，不构成车辆自主驾驶。这说明 FSD 已经不是 PPT，但它仍然是"高级辅助驾驶"，还不是市场最爱想象的那种彻底 autonomous。
从增量角度看，FSD 的好消息是监管边际上在动。
Tesla 的 FSD Supervised 已经拿到荷兰监管放行，成为其进入欧洲的一个关键进展；但坏消息也很明确：美国这边 NHTSA 在 3 月把对约 320 万辆特斯拉 FSD 车辆的调查升级成了 engineering analysis，这通常意味着监管 scrutiny 还会继续。也就是说，FSD 的商业化还在推进，但它的估值上限仍然被安全和监管卡着。
所以我对 FSD 的判断是：
它已经值钱，但现在还远远称不上"完全兑现"。
它更像一个已经开始产生收入的软件利润池，而不是一个已经无争议跑通的 autonomous business。
Robotaxi：真正的市值弹性核心，但兑现难度也最高
Robotaxi 是今天特斯拉市值里最关键、也最容易被高估或低估的一块。
官方口径是，Austin 已经进入 " Ramping Unsupervised "，Bay Area 仍然是 " Safety Driver " 模式；Dallas、Houston、Phoenix、Miami、Orlando、Tampa、Las Vegas 被列入 2026 年上半年计划扩张名单。Austin 从 2026 年 1 月开始，已经在部分客户行程里移除了安全员。
但现实世界的约束也不能忽视。Tesla 在加州目前仍只有最基础的 DMV 许可，尚未拿到像 Waymo 那样完整的 driverless 测试和商业运营许可；当前 Austin 也只是小规模 Robotaxi 运营，其中很多车仍带有人类安全监控。
换句话说，Robotaxi 已经从"故事"进到"试运营"，但离全国复制、规模化盈利还很远。
所以我对 Robotaxi 的理解是：
它还不是成熟业务。
特斯拉当前的大估值，核心就在于市场愿不愿意提前为这张"未来的网约车平台牌照"付钱。
Optimus：想象空间最大，但兑现时间最晚
Optimus 则是特斯拉估值里最典型的远期期权。官方最新口径是：Gen 3 会是第一代面向量产的设计，首条产线计划在2026 年底前启动，远期规划产能是100 万台 / 年。
这几句话非常重要，因为它意味着 Optimus 已经从"概念展示"进入"按量产逻辑准备"的阶段。
但同样要冷静看，这仍然只是量产准备，不是实际放量。
也就是说，Optimus 现在对市值的意义，更像是一个 2028 年以后才可能开始真正兑现的大 option。谁要是今天就把它按成熟机器人平台来算，通常都容易把估值算得过热。
三种情形：把估值数字放进去
下面是我把前面那套分部估值，直接并进来的版本。
这个情形下，我假设：
汽车和能源底盘能稳住，但主业利润率改善有限；
FSD 继续卖订阅，但始终停留在"强辅助驾驶"，不能快速升级成真正的无监督自动驾驶；
Robotaxi 只在少数城市小范围运营，始终没有形成全国性网络；
Optimus 到 2030 年也还只是早期 B 端交付，没有成为大规模新平台。
对应拆分大致是：
汽车 / 能源 / 服务底盘：2030 年收入 1500 亿美元，经营利润率 13%，对应 EBIT 195 亿；给 18 倍 EBIT，再加 400 亿净现金，得到 3910 亿美元。
FSD：2030 年 400 万订阅用户，年化 ARPU 1500 美元，收入 60 亿；按 55% EBIT 利润率，EBIT 33 亿；给 22 倍，得到 726 亿美元。
Robotaxi：2030 年只有 20 万台活跃 Robotaxi，单车年收入 3.5 万美元，总收入 70 亿；按 20% 利润率，EBIT 14 亿；给 35 倍，得到 490 亿美元。
Optimus：2030 年年销量 5 万台，ASP 5 万美元，收入 25 亿；按 10 倍销售额，得到 250 亿美元。
加总约5380 亿美元。
这相当于说，市场最后发现：特斯拉依然是家很强的公司，但 AI 故事兑现远低于想象，那它就会从" AI 平台股"往"优秀制造科技公司"回归。这个情形下，特斯拉回到 1 万亿美元以下并不奇怪。
这是我觉得最接近当前股价隐含预期的版本。
我假设：
汽车与能源继续增长，主业经营杠杆慢慢释放；
FSD 订阅从 110 万继续扩张，变成一个真正有规模的软件收入池；
Robotaxi 在 Austin 证明单位经济模型能成立，然后复制到更多美国城市，但仍然是有边界、分区域推进，不是一步到位全国铺开；
Optimus 到 2030 年已经有实质出货，但还没成长成压倒性的超级平台。
汽车 / 能源 / 服务底盘：2030 年收入 1900 亿美元，经营利润率 15.5%，EBIT 294 亿；给 18 倍 EBIT，加 450 亿净现金，得到 5750 亿美元。
FSD：假设 800 万订阅用户，年化 ARPU 2000 美元，收入 160 亿；按 60% 利润率，EBIT 96 亿；给 25 倍，得到 2400 亿美元。
Robotaxi：假设 80 万台活跃 Robotaxi，单车年收入 4.5 万美元，收入 360 亿；按 25% 利润率，EBIT 90 亿；给 28 倍，得到 2520 亿美元。
Optimus：假设年销量 50 万台，ASP 4.5 万美元，收入 225 亿；按 12 倍销售额，得到 2700 亿美元。
加总约1.34 万亿美元。
这和今天1.43 万亿美元 的市值已经非常接近。也就是说，市场实际上已经默认：特斯拉 FSD/Robotaxi/Optimus 里面至少有一部分会真的兑现。
这是"两个最难的故事都成了"的版本。
FSD 在更多地区获批，并真正向更大范围无监督驾驶靠近；
Robotaxi 从 Austin 试运营走向多城复制，形成一个高毛利、可扩展的出行网络；
Optimus 不是只在工厂内打工，而是开始进入制造、仓储、服务业，成长为一个新硬件平台。
汽车 / 能源 / 服务底盘：2030 年收入 2400 亿美元，经营利润率 17.5%，EBIT 420 亿；给 19 倍 EBIT，加 500 亿净现金，得到 8480 亿美元。
FSD：假设 1200 万订阅用户，年化 ARPU 2500 美元，收入 300 亿；按 65% 利润率，EBIT 195 亿；给 28 倍，得到 5460 亿美元。
Robotaxi：假设 250 万台活跃 Robotaxi，单车年收入 5.5 万美元，收入 1375 亿；按 30% 利润率，EBIT 412 亿；给 27 倍，得到 1.11 万亿美元。
Optimus：假设年销量 250 万台，ASP 4 万美元，收入 1000 亿；按 15 倍销售额，得到 1.5 万亿美元。
加总约4.01 万亿美元。
这个版本当然不是不可能，但它要求三件事同时发生：
监管放行、技术真正可用、规模化交付也顺利。
少掉任何一环，估值都上不去。
该怎么理解今天的特斯拉
所以，把这些都合在一起看，今天的特斯拉可以这样理解：
最确定的是底盘，最先兑现的是 FSD，最能拉大市值上下限的是 Robotaxi，而想象空间最大但时间最远的是 Optimus。
因此，与其说特斯拉靠信仰，不如说，这是一家已经有超大制造底盘的 AI 期权股。
如果你按车企看，它很贵。
如果你按"汽车 + 自动驾驶软件 + Robotaxi 平台 + 机器人平台"看，它就没那么容易一句话说贵。
真正的问题只剩一个：你愿不愿意提前为 2030 年的兑现概率买单。
对中长期估值更关键的，是 Austin Robotaxi 扩区速度、更多城市能否真正拿到许可，以及 Optimus 首条量产线是否按计划启动。
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